科学仪器行业的迈瑞医疗 鼎阳科技的迅速增加逻辑

  刘慈欣笔下这个震撼人心的场景，是有其现实映射的。比如说，电子产业已是人类发展的基石，此中，电子测试测量仪器的作用就很关键。集成电路的重要性人尽皆知，实际上在整个芯片研发过程中，用于测试和验证就需耗费近60%的时间和成本。

  简言之，测量能力决定了科学研究的高度。如果离开了电子测试测量仪器，得不到真实精准的数据，整个电子产业的进步空间就被锁死了。

  令我联想到这一幕的，是在翻阅IPO申报稿时看到的鼎阳科技。今年9月，该公司获准在科创板注册上市，即将成为A股首家专注于通用电子测试测量仪器的上市公司。

  由于日常接触少，很多人可能对通用电子测试仪器不太了解。该类产品并没有统一的分类方法，从功能形态来看，常见的几类仪器包含：信号分析类仪器(数字示波器、频谱分析仪等)，信号产生类仪器(如任意波形发生器、信号源等)，电路参数测试类(如矢量网络分析仪，数字多用表等)，以及电源与负载等。

  以最常用的数字示波器为例，可以将看不见的电信号转换成可视化波形图像，便于人们直观地研究和测量电压、电流、频率、相位、幅度等基本信息参数，真正看到“永不消逝的电波”到底是啥模样。

  未来最热门的产业，5G商用化、物联网智能终端、智能汽车、消费电子、航空航天……这些高增长也持续带火了通用电子测试测量仪器的需求。

  根据Technavio数据，2019年全球通用电子测试测量行业的市场规模为61.18亿美元，预计在2024年市场规模将达到77.68亿美元，市场空间持续增长。

  本文的主角鼎阳科技，就是全球极少数能够研发、生产、销售通用电子测试测量仪器全线主力产品的公司之一。公司还是国内极为稀缺的站稳了中端市场、问鼎高端市场的企业，是一家典型的隐形冠军。

  纵观行业现状，通用电子测试测量仪器属于高端科研仪器设施，需要长时间积累，特别考验一个国家基础技术的厚度。目前我国的产品结构大多分布在在中低端，行业类第一梯队公司主要为是德科技、泰克、力科、罗德与施瓦茨等欧美企业。

  据海关统计，2016年进口仪器仪表449.6亿美元，仅次于石油和电子器件，是第三大进口产品。随着中国尖端科技研发的井喷，科学仪器进口慢慢的升高，2019年已经高达519.93亿美元，获利方主要是欧美企业。

  然而该行业也面临着与芯片类似的困境：去年美国曾宣布了限制范围扩大，包括了数字示波器等科学仪器、飞机引擎和某些种类的电脑。如果我们不尽快实现科学仪器的自主可控，未来很可能被“卡脖子”。

  在此背景下，国家对此也格外的重视，将“高端电子专用测量仪器”等列为战略性新兴起的产业。今年5月领导还在院士大会上指出，要从国家急迫需要和长远需求出发，在石油天然气……科学试验用仪器设施、化学制剂等方面关键核心技术上全力攻坚。

  因此，对于鼎阳科技等国内的通用电子测试测量仪器企业而言，迎来了一个巨大的历史机遇期：

  第二，通过产品的质量和性价比优势(鼎阳科技的同性能指标产品价格，往往不到海外优势企业的70%)，抢占国际巨头原来的市场份额；

  工欲善其事，必先利其器。目前市面上制造“利器”的科学仪器、精密仪器公司不在少数，但业绩状况往往令人五味杂陈，近几年，好几家业内公司的净利润复合增长率均为负值。

  相形之下，鼎阳科技的业绩就相当养眼了：2017-2020年，营收年均复合增长率为21.77%，净利润年均复合增长率为39.75%。

  2021年的业绩则更进一步：今年一季度，公司实现营业收入6532.52万元，同比增长75.27%；归母净利润1880.78万元，同比增长141.42%；扣非后归母净利润1837.02万元，同比增长148.66%。

  请注意，鼎阳科技毛利率更高的中高端产品，销售占比在持续攀升。2018-2020年，公司高端产品销售占比分别为3.00%、5.42%、6.61%，中端产品销售占比分别为50.17%、51.50%、57.95%。与此同时，低端产品销售占比逐年走低。中高端产品发力，带动了公司的业绩增速持续高于行业整体增长率。

  为什么鼎阳科技的业绩表现一枝独秀呢？我请教了一下业内专家，大概有以下几方面的原因：

  1)鼎阳科技是通用电子测试测量仪器制造商，生产的是标准化、通用型的仪器。跟其他定制化、特定应用限制范围仪器不一样，不局限于某个领域。

  鼎阳科技是全球极少数能够同时研发、生产、销售数字示波器、信号发生器、频谱分析仪和矢量网络分析仪四大通用电子测试测量仪器主力产品的厂家之一。

  根据Technavio报告，这四类仪器是通用电子测试测量仪器行业的四大主力产品，2019年占行业市场的77.32%，下游应用涵盖的是最热门的领域，比如通讯、半导体、汽车电子、医疗电子、消费电子、航空航天、教育科研等。500)this.width=500 align=center hspace=10 vspace=10 rel=nofollow/>

  因此，鼎阳科技的产品下游用户群体分布非常广，基本上电子类产品都会用到公司的仪器，据业内人士反馈，鼎阳科技的成交客户数量有10W+，广泛分布于全球各地，这种海量的客户群有点类似于C端消费品的商业模式，再加上产品大多数都用在研发，因此该行业品牌和渠道门槛非常高。可供佐证的是，亚马逊作为一个针对不特定客户群体的电子商务平台，现已是公司排名第一的经销商，可见公司客群之广。

  这也意味着，鼎阳科技面对的市场空间非常大，客户的真实需求非常稳，与其他专有的、定制化的仪器生产商存在本质区别，二者不能简单对比。

  2)鼎阳科技的产品“国际+国内市场”双轮驱动，是真正意义上的畅销全球。其中境外出售的收益占主营收入的比例长年在70%以上，尤其畅销北美、欧洲等发达国家(客户专业性程度高，能更好地鉴别产品性能，主要关注整体性价比)。

  另外，由于这两年国际环境的变化，加之鼎阳科技中高端产品的突破，更多国内客户也开始转向购买公司产品，使得国内市场的增长尤为突出。可供佐证的数据是，国内市场的出售的收益，由2020 年1-3 月的345.93 万元，增长至2021 年1-3 月的1435.31 万元，增幅达314.92%。

  有别于某些仪器厂商只走国内，或者某个特定区域市场，鼎阳科技在全世界内已经建立了良好品牌和渠道，在北美、欧洲、中国三大主力市场均形成规模化销售，因此能享受境内外市场的红利。

  得益于市场需求整体扩容和国产替代，鼎阳科技的成长空间距离天花板还远得很。

  3)通用电子测试测量仪器行业适用“短板理论”，需要所有的环节的能力具足，单一优势是不够的，需要品牌、渠道、研发的合力。

  品牌方面，鼎阳科技一直是国内中高端产品线的“带头大哥”，自主品牌“SIGLENT”已成为全世界知名的通用电子测试测量仪器品牌；2021年7月和9月，公司分别入选了工信部公布的国家级专精特新“小巨人”企业名单和国家级专精特新重点“小巨人”企业名单。截至目前为止，公司是数字示波器、信号发生器、频谱分析仪和矢量网络分析仪四大通用电子测试测量仪器主力产品领域唯一一个国家重点“小巨人”企业。

  渠道方面，鼎阳科技已在北美、欧洲、中国三大主力市场形成规模化销售。2019年上半年公司还拿下示波器出口总量第一名，这是有史以来中国本土企业首次超越欧美公司，成为示波器出口总量的第一名。

  研发方面，鼎阳科技一直很舍得花钱。2017-2020年累计研发投入占累计营业收入的比例高达14.25%，该数据大幅高于科创板公司的平均水平。

  一分耕耘一分收获，鼎阳科技近年来推出了不少中高端产品：2018年，公司实现了国产集台式频谱分析仪与矢量网络分析仪于一体的产品零的突破。2020年，公司发布2GHz带宽、12bit高分辨率数字示波器，成为国内第一家、全球第三家能推出该等产品的厂商。

  敲黑板，重点来了：2021年，公司推出20GHz的高端射频微波信号发生器以及26.5GHz的高端频谱分析仪，在国内主要竞争对象中率先进入射频高端领域。该产品再一次验证了鼎阳科技的研发实力。

  在进入高端市场后，鼎阳科技的竞争地位就发生了质的变化，进入“高端拼技术，低端拼成本”的阶段，高端可技术升级，并开拓更大的高端市场；低端可规模优势，成本也会低很多，只要进行价格竞争和降维打击，其他后排企业很难与其长期对抗，进而带来集中度提升。

  鼎阳科技的高端化之路正在高歌猛进：本次IPO，拟募投项目为“高端通用电子测试测量仪器芯片及核心算法研发项目”、“生产线技术升级改造项目”和“高端通用电子测试测量仪器研发与产业化项目”。

  以“高端芯片”项目为例，通用电子测试测量仪器进入高端领域后，意味着更高性能的测试需求，更高的技术上的含金量，以及差异化的功能，因此对芯片的需求也变得更严格。而现状是，部分核心芯片无法通过公开市场采购，并且某些商用芯片也不足以满足产品的特定要求。中国通用电子测试测量仪器行业要想往更高端产品方向发展，其专业性决定了企业一定自研芯片。

  因此，鼎阳科技迫切地需要将自主可控和未来潜在需求相结合，以开发出符合未来市场需求、档次更高的产品。有理由相信，在强劲的研发实力和充裕的资金支持下，公司的产出效率能进一步提速。

  仪器领域的人大多知道，通用电子测试测量仪器是一个不断迭代创新的行业，Knowhow的时间积累不可逾越，几乎不存在新手突然闯入颠覆先行者的可能。从投资的角度来看，鼎阳科技通过“品牌+渠道+研发”的发展路径，补齐了所有短板。加上产品技术突破引发的高端产品落地及每年新品推出加速，和产品在用户侧的渗透率逐步的提升，鼎阳科技形成了强有力的竞争优势集群，打下了经营业绩快速裂变的基础。

  在我看来，鼎阳科技有点类似于“科学仪器行业的迈瑞医疗”。鉴于读者已对鼎阳科技有了较深的认知，现在我来说说二者的相似之处。

  首先，二者都属于广义上的仪器领域，且是各自领域的龙头，既能进入全球竞争格局，又能享受国内成本红利，因此具有强劲的竞争实力，能通过快速创新迭代追赶上巨头。

  例如，迈瑞的生化分析仪用20年时间，完成了海外巨头40年的产品迭代历史；成立14年的鼎阳科技就攻克了射频高端领域，直逼有半个世纪历史的一线梯队企业。而在未来，这种推陈出新的优势将持续发挥。

  其次，二者最开始都是从中低端起家，然后通过产品的品质和性价比优势，在境内外市场站稳脚跟。这提升了品牌知名度，并赢得了向中高端进发的时间和资金。

  第三，二者都是在各自的领域，率先打入高端市场的。产品不仅横跨多个细致划分领域，还覆盖了高中低端，形成了强有力的竞争优势集群，逐渐拿到更多的市场占有率，夯实了业绩稳健增长的土壤。

  第四，二者都有完备的境内外销售经营渠道，实现了产品全球覆盖，不会受单一市场变动的影响，抗风险能力更强。

  第五，不管是医疗器械，还是通用电子测试测量仪器，都是名副其实的“国之重器”，国家层面自主可控的需求极为迫切，国内客户也意识到扶持国内供应商的重要性，因此二者面前展开了一个庞大的“国产替代”市场，有望带来非常大的业绩增量。

  以史为镜，可以明得失。鼎阳科技与迈瑞医疗的相似之处颇多，二者的产品都是标准品，全球市场空间大且计算机显示终端广泛，通过稳定的产品的质量和性价比优势，陆续将不断迭代的产品通过已经全球化的渠道源源不断的推向市场，逐步的提升产品渗透率。这是迈瑞医疗快速地发展的经验总结，亦是鼎阳科技未来实现迅速增加的基础。

  有理由相信，随着鼎阳科技突破高端市场的成长天花板，伴随强烈的自主可控需求，公司目前已经到了一个临界点，未来的发展将会是立方级的爆发式增长，有望形成与海外巨头并驾齐驱的格局。